Published: NZZ am Sonntag, June 12, 2005

Man könnte Daimler kaufen

Private-Equity-Firmen haben zu viel Geld. Mit ihren zweistelligen Milliarden-Fonds lässt sich fast jede börsenkotierte Firma übernehmen.

von Katharina Fehr

11,3 Mrd. $ – das haben sieben der grössten Private-Equity-Firmen für die US-Softwarefirma SunGard gezahlt und damit die grösste Übernahme durch Wagniskapital seit 1989 getätigt. Nur wenige Tage vorher legten Private-Equity-Firmen für die US-Spielzeugfirma Toys R Us fast 7 Mrd. $ auf den Tisch. Bis vor kurzem lagen die höchsten Gebote bei 3 bis 4 Mrd. $.

Sind das Anzeichen dafür, dass im Private-Equity-Markt die gierigen Raider der achtziger Jahre zurückgekommen sind? Damals machten Firmen wie Kohlberg Kravis Roberts (KKR) nicht nur Schlagzeilen, sondern waren auch Vorlage für ein erfolgreiches Buch. «Barbarians at the Gate», das die unbarmherzige fünfwöchige Übernahmeschlacht zwischen KKR und Forstmann Little um RJR Nabisco beschreibt, wurde gar verfilmt. Der Konzern ging schliesslich für 31,4 Mrd. $ an KKR.

Geschlossene Gesellschaft

In den letzten Wochen wurden riesige Fonds aufgelegt. Goldman Sachs sammelte 8,5 Mrd. $ für einen globalen Fonds ein. Blackstone hat angekündigt, dass ihr neuer Fonds gar bis zu 11 Mrd. $ umfassen wird. «Viele Private-Equity-Firmen haben Mühe, Kapital zu bekommen. Einige ausgewählte Fonds werden jedoch mit Geld überschwemmt», sagt Stefan Hepp von SCM. Diese Fonds sind in der Lage, selbst zweistellige Milliardenbeträge allein aus ihrem bestehenden Beziehungsnetz zu generieren. Die meisten Anleger haben gar keinen Zugang zu diesen Top-Investoren. In der Branche wird geschätzt, dass 2005 insgesamt rund 200 Mrd. $ in Private-Equity-Fonds fliessen werden.

Da für die Übernahmen in der Regel bis zu 60% Fremdkapital aufgenommen wird – Tendenz steigend, sind die Grossen nun in der Lage, Akquisitionen bis 20 Mrd. $ zu tätigen. «Mit solchen Summen kann in den USA fast jede kotierte Softwarefirma gekauft werden – ausser vielleicht Microsoft», sagt André Jaeggi, Managing Director von Adveq Management. Vor diesem Hintergrund bekommen die Gerüchte, Private-Equity-Firmen hätten sich für die angeschlagene DaimlerChrysler interessiert, eine gewisse Plausibilität.

Die Grössenverhältnisse der achtziger Jahre sind wieder zurück, auch die Erwartung, dass Private-Equity-Firmen grosse börsenkotierte Unternehmen kaufen. Damit sind die Parallelen schon fast erschöpft. In den achtziger Jahren waren die Raider Aussenseiter und finanzierten ihre unfreundlichen Übernahmen mit sehr viel mehr Fremdkapital als heute. Unfreundliche Übernahmen sind heute äusserst selten. Der Kampf um Forbo von CVC Capital Partners gehört zu den Ausnahmen. «Die meisten grossen Private-Equity-Firmen haben in ihren Statuten verankert, dass sie keine unfreundlichen Übernahmen tätigen», sagt Hepp. Auch Aktien-Streubesitz ist den meisten nicht erlaubt. Das wirft für den Kauf einer börsenkotierten Firma Probleme auf. Dafür wurde in den USA eine elegante Lösung gefunden. Hedge-Funds agieren quasi als Spürhunde für angeschlagene Firmen, kaufen Aktien auf dem Markt zusammen und geben diese dann als Paket an ein Private-Equity-Haus weiter. «Solche Transaktionen werden auch in Europa Schule machen», ist Hepp überzeugt.

Das Hai-Image ist die Branche losgeworden, auch weil sie für viele Firmen Mehrwert schafft. Oder wie es Henry Kravis von KKR ausdrückt: «Vor dreissig Jahren haben wir vor einem Investment hart gearbeitet, heute arbeiten wir hart, bevor wir investieren, und wir arbeiten noch härter, nachdem wir investiert habe.» Allerdings gibt es kaum eine Branche, in der die Unterschiede zwischen den Besten und den Schlechtesten so gross sind.

Das bessere Image und die teilweise interessanten Renditen – in den letzten drei Jahren hat die Branche mit Firmenkäufen rund 12% pro Jahr erwirtschaftet – ziehen bekannte Namen an. Einige der weltweit besten Manager machen im Private-Equity-Markt eine zweite Karriere: Der legendäre GE-Manager Jack Welch heuerte bei Clayton Dubilier & Rice an. Der einstige IBM-CEO Lou Gerstner arbeitet ebenso für Carlyle wie Arthur Levitt, der Ex-Chef der US-Börsenaufsicht.

Riesiges Inventar

Dennoch hat die Branche mit Problemen zu kämpfen. Rainer Ender von Adveq schätzt, dass jedes Jahr 400 bis 500 Transaktionen abgewickelt werden. Doch um auch Gewinne zu realisieren, müssen die jeweiligen Investments wieder abgestossen werden, entweder, indem die Firma an die Börse gebracht wird oder an ein anderes Unternehmen verkauft wird. Damit hapert es. Laut Adveq konnten in den letzten sieben Jahren in Europa nur jeweils 80 Firmen an strategische Käufer verkauft werden. Zusätzlich werden rund 50 Investments pro Jahr an andere Private-Equity-Manager verkauft. Über die letzten zehn Jahre haben sich in den rund 450 Private-Equity-Fonds deshalb zwischen 2000 und 2500 private Firmen angesammelt. «Das Inventar der Private-Equity-Fonds darf nicht grösser werden», warnt Jaeggi.